domingo, 20 de abril de 2014

Equilibrio de baja calidad como consecuencia de la autogestión


 


“Adam Smith pensaba que a los profesores había que pagarles en función del número de alumnos que consiguieran atraer a sus clases. Que pagarles un salario fijo era una receta para la vagancia, especialmente cuando las Universidades se autogobiernan. En tales circunstancias, los miembros del claustro tenderían a ser muy indulgentes entre sí y todos aceptarían que sus colegas dieran pocas o malas clases a cambio de que les dejaran hacer lo mismo
¿Dónde puede imaginarse que Adam Smith encontró el ejemplo más evidente de la relajación provocada por los salarios fijos? En la Universidad de Oxford, donde la mayoría de los profesores habían dejado, incluso, de simular que daban clases.
Nicholas Phillipson, Adam Smith: An Enlightened Life

viernes, 11 de abril de 2014

Cómo convencer al rey más poderoso del mundo para que negocie

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Los banqueros de Felipe II
En otra entrada reseñábamos un trabajo que narraba cómo consiguió sostenerse el comercio entre europeos y africanos cuando éstos temían que los primeros se limitasen a robarles sus mercancías. En este trabajo, se explica cómo los banqueros genoveses que fueron los principales financiadores de Felipe II lograron que el rey se aviniese a negociar cada vez que los ingresos del monarca caían (la plata no llegaba de América) y no podía hacer frente a sus ingentes gastos militares. Básicamente, los banqueros genoveses consiguieron organizar un cártel e impidieron que el rey pudiera dirigirse a otros banqueros para sustituir a los genoveses. Una coalición de banqueros. Lo más interesantes es cómo lograron los banqueros dar estabilidad al cártel, esto es, evitar que alguno de ellos traicionara a los demás y, cuando el rey estaba negociando el aplazamiento de los pagos, las quitas o nuevos desembolsos, ofrecer al rey financiación permitiendo a éste no pagar a los demás. 
El sistema era el de los - diríamos hoy - créditos sindicados. Los banqueros participaban en diversos préstamos de modo que las coaliciones de banqueros variaban en cada préstamo. De este modo, el rey tenía que dirigirse a varios de ellos a la vez - no a uno solo - si quería un nuevo crédito y, al actuar colectivamente, los banqueros podían evitar que el rey pagara solo a alguno de ellos. Además, se castigaba al banquero que no actuaba coordinadamente, de modo que, cuando en 1575, el Rey no podía pagar sus deudas, los banqueros genoveses lograron que negociara colectivamente con todos ellos y le forzaron a tal comportamiento, simplemente, dejando de prestarle más dinero. Aunque también intentaban dejar de desembolsar fondos a las tropas con lo que éstas se amotinaban, pero esta estrategia no fue efectiva porque los Fugger y otros banqueros alemanes prestaron el dinero, lo que indica que no se trató de una quiebra de Felipe II en el sentido de que los acreedores consideraran que el rey no podría pagarles en el futuro. Lo que necesitaban los banqueros genoveses era disciplinar al rey para que se aviniese a negociar. Esa negociación implicaba que habría quitas y esperas pero que los banqueros obtendrían ganancias aún después de las reducciones de deuda. Una simple moratoria por parte de los banqueros era suficiente para sentar al rey en la mesa de negociación si las opciones "exteriores", esto es, dirigirse a banqueros singulares o a otras coaliciones de banqueros no estaban disponibles para Felipe II. El rey tenía banqueros fuera del grupo de los genoveses a su disposición, es decir, había banqueros que no formaban parte del cártel. Ahora bien, sin el dinero de los genoveses, el rey tenía que cumplir con el servicio de la deuda de éstos - fundamentalmente los Fugger - si quería que sus tropas en Flandes no se amotinaran. Pero los Fugger no siguieron prestando al rey por temor a que, si prestaban al rey durante la moratoria, acabarían por no cobrar ellos tampoco por parte del rey, es decir, que el rey acabara incluyendo sus créditos en el decreto por el que suspendía los pagos una vez que tuviera el dinero en su bolsillo. De ahí que los Fugger acabaran sumándose a la moratoria de los genoveses y que éstos lograran llegar a un acuerdo con el rey. Según los autores, las necesidades financieras de Felipe eran demasiado elevadas para poder ser satisfechas por los Fugger, de modo que éstos sabían que, tarde o temprano, el rey tendría que ponerse de acuerdo con los genoveses y, en dicho acuerdo, éstos se encargarían de perjudicar a los Fugger todo lo posible si los Fugger, a su vez, habían "roto el cártel" (cheat the cheater).

LENDING TO THE BORROWER FROM HELL: DEBT AND DEFAULT IN THE AGE OF PHILIP II* Mauricio Drelichman The University of British Columbia and CIFAR Hans-Joachim Voth ICREA/Universitat Pompeu Fabra and CREI

miércoles, 9 de abril de 2014

El complemento al orden del día y el derecho de información

¿Hay límites al contenido de la propuesta de complemento?

La Audiencia Provincial de Barcelona, en su sentencia de 8 de enero de 2014, dice que no. Como recordarán, se ha discutido si se pueden incluir en el orden del día de una Junta asuntos puramente informativos, esto es, en los que se solicita que los administradores faciliten información sobre cualquier extremo pero sin que se prevea la adopción de acuerdos al respecto. La Audiencia, de forma coherente, afirma que si pueden incluirse en el orden del día este tipo de asuntos, también pueden incluirse en el complemento de convocatoria que pide el socio minoritario. La Audiencia se apoya en una sentencia previa del Tribunal Supremo:

a) No cabe limitar los derechos de la minoría cualificada a proponer la adopción de acuerdos, vetando aquellos que tengan por objeto obtener información sobre asuntos sociales que no están relacionados con asuntos consignados en el orden del día confeccionado por los administradores, al socaire de que la junta es un órgano decisorio sobre materias de su competencia, pues cercenaría de forma inadmisible el derecho autónomo de información de los socios -por más que habitualmente tenga finalidad instrumental en relación con la formación de la decisión de voto-, y permitiría a los administradores una opacidad sobre aquellas materias que decidieran no someter a la junta, extremos incompatibles con el deber de trasparencia de quien gestiona bienes ajenos (Fundamento 29). Es posible por tanto -concluimos- que al amparo del precepto pueda proponerse como complemento de la convocatoria puntos que consistan en la facilitación de información sobre determinados asuntos, sin exigencia de la adopción de un acuerdo por la junta en un sentido o en otro.

(La interpretación contraria) carece de soporte en la literalidad de la norma al exigir requisitos que en ningún momento impone la literalidad de la norma, y " confunde el complemento "a la convocatoria" que es lo que la norma dice, con el complemento a los "puntos del orden del día" (FD 31). Y, desde otra perspectiva, se aparta del Reglamento CE n° 2157/2001 del Consejo, de 8 de octubre de 2001, por el que se aprueba el Estatuto de la Sociedad Anónima Europea, que se refiere de forma expresa y clara a "nuevos puntos del orden del día" al disponer en el artículo 56 que "uno o más accionistas que posean, en conjunto, como mínimo el 10 % del capital suscrito de una S.E. podrán solicitar la inclusión de uno o más nuevos puntos en el orden del día de una junta general", y, de nuevo, vacía de contenido el derecho de la minoría, transformando el derecho de complemento de convocatoria en una modalidad del ejercicio de información limitada que regula el artículo 112 de la Ley de Sociedades Anónimas , y rompe con la interpretación coherente del sistema que en el artículo 100.2 TRLSA -hoy 168 TRLSC- reconoce a la minoría el derecho a participar en la estructura de poder de la sociedad mediante la exigencia de convocatoria de junta que, por definición, se refiere a temas que no son objeto de convocatoria previa (FD 32). En definitiva, "el complemento de convocatoria puede tener por objeto las materias que la minoría decida" (FD 33).

Ahora bien, este derecho de la minoría a introducir nuevos puntos en el orden del día no alcanza a imponer a los administradores la obligación de publicar el complemento “tal cual”. Citando de nuevo al Supremo, la Audiencia dice que "la norma impone la inclusión de los puntos requeridos en el orden del día, no la transcripción de los términos del requerimiento, por lo que basta la constancia de los asuntos a tratar" .

Los administradores pueden ajustar el contenido de la solicitud de la minoría al orden del día ya publicado por los administradores y evitar repeticiones:

el derecho al complemento de convocatoria no fue vulnerado ni infringida la correlativa obligación a cargo del órgano de administración por la negativa a publicar como puntos independientes el primero de los propuestos ( "exposición y detalle del sistema y procedimientos a seguir para proceder al cese, reelección y/o nombramiento de consejeros; distribución de su número por categorías en función de los criterios establecidos en el pacto de accionistas; consejeros independientes y sus criterios de selección" ) por entender que se encontraba subsumido en el punto Segundo de la convocatoria ( "propuesta y en su caso aprobación del cese, reelección y/o nombramiento de miembros del consejo de administración" ), y el tercero de los propuestos ( "situación del plan de incentivos para directivos y empleados de la empresa previsto en el artículo 14 del pacto entre accionistas; explicación acerca de los términos y condiciones específicas aplicables" ) en el punto Tercero publicado ( "propuesta y en su caso aprobación de la concreción de la remuneración de los consejeros" ).

Precisamente porque la facultad que prevé el art. 172 TRLSC consiste en un complemento de la convocatoria, mediante la inclusión de nuevos puntos o asuntos a tratar en la junta, o bien complementarios del orden del día publicado, pierde su sentido y finalidad si los asuntos propuestos pertenecen per se al ámbito propio de la deliberación pertinente sobre los asuntos ya establecidos como orden del día.

Es discutible que los puntos propuestos por los administradores y los propuestos por la minoría coincidan exactamente. En todo caso, lo que no podrían los administradores es negar el derecho de la minoría a que se informe, se discuta y se adopten acuerdos sobre los puntos específicos incluidos en su complemento. En el caso, sobre la coherencia entre la designación y cese de administradores y el pacto de accionistas o en relación con la ejecución práctica del pacto de accionistas en materia de remuneración de los directivos y consejeros. Dice la Audiencia que tal fue lo que ocurrió:

(el punto tercero)… estaba permitiendo una discusión, al abrigo de este punto, sobre el plan de incentivos, términos y condiciones aplicables a directivos no consejeros, por lo que cualquier accionista podía plantear cuestiones o preguntas al respecto conociendo (pues el representante del actor dio lectura a su petición de complemento y a la respuesta de la sociedad) que se trataba de una cuestión que se entendía subsumida en el punto Tercero y, por tanto, admitida a la deliberación. No obstante, ningún socio planteó un debate al respecto ni solicitó información alguna; tampoco los socios demandantes solicitaron ninguna explicación relativa al punto propuesto, ni suscitaron ningún debate, que el presidente de la junta en ningún momento impidió

La sentencia se ocupa, a continuación, de la eventual infracción del derecho de información. Tiene interés porque la Audiencia de Barcelona trata de aplicar al caso la más reciente doctrina jurisprudencial que, como hemos reseñado en otra entrada, ha ampliado extraordinariamente el derecho de información extendiéndolo al derecho a solicitar documentos a los administradores, o sea, ha desbordado el derecho de información del accionista que es un “derecho-pregunta” y lo ha convertido en un derecho de inspección. La Audiencia considera que no se dan los elementos de hecho para aplicar dicha jurisprudencia a este caso

. Entre la información denegada se encuentra la petición de ciertos documentos, concretamente la copia de los contratos de consultoría y de depósitos suscritos por la sociedad (extremos b y d ). Ponderamos aquí las siguientes circunstancias para valorar la legitimidad de la denegación. Los demandantes no han dado ninguna explicación acerca de la necesidad o conveniencia de conocer esta documentación contractual a los efectos instrumentales del derecho de voto referido a la aprobación de las cuentas anuales o como derecho de información autónomo, a fin de ejercer un concreto control de la gestión de los intereses de la sociedad. No se han expuesto razones por las que dicha documentación tenga especial relevancia o sea controvertida en relación con la actividad social y la labor de diligente administración; tampoco se apuntan indicios de actuaciones irregulares del órgano de administración en torno a las relaciones que han dado lugar a esos contratos (o a otras relaciones jurídicas); no se trata de una sociedad de corte cerrado o familiar (hay más de 40 accionistas) y los socios actores no son titulares de un porcentaje superior al 25 % del capital, sino poco más del 5 %. Decimos esto para justificar que no se dan las circunstancias que considera la STS de constante cita para admitir una información documental que supere la que prevé el art. 272.2 TRLSC.

Es más, hay indicios de que la información solicitada lo ha sido con fines particulares que nada tienen que ver con un ejercicio informado del derecho de voto

… en el contexto de enfrentamiento con la sociedad en un litigio en el que los actores pretenden que sus acciones sean adquiridas como mínimo por un precio superior a un millón de euros, cabe apreciar que la parte actora ha querido recopilar toda la información financiera, contractual y la relativa a los proyectos tecnológicos que desarrolla la sociedad, que, por su volumen y exhaustividad, resulta desproporcionada en relación con la normalidad que exige el ejercicio del derecho de información. Más próximo está, tal como se ha ejercitado, a una labor de auditoría o de fiscalización al detalle que no compete al socio minoritario, y está la fundada sospecha de utilización para fines particulares, a la vista del requerimiento probatorio en aquel litigio (JPI nº 50), en el que los actores han solicitado a la sociedad la aportación de copiosa documentación e información para justificar el valor reclamado por sus acciones.

Y el ejercicio del derecho de información raya con el abuso de derecho cuando se solicita información sobre los principales proyectos en marcha de una empresa de biotecnología y existe el riesgo de que el accionista demandante pueda, en un futuro inmediato, ser un competidor de la sociedad.

Enhorabuena a la sociedad demandada. Conseguir la desestimación de una demanda basada en la infracción del derecho de información ¡y que le pongan las costas al demandante! es una hazaña cuando el demandante, debidamente asesorado, ha elaborado suficientemente su batería de preguntas a los administradores. Estos se encuentran, a menudo, entre la espada y la pared (la espada de revelar información que debe mantenerse confidencial y la pared de la anulación de los acuerdos de la junta). La clave está en que los jueces perciban si la negativa a ofrecer la información está basada en que los insiders tienen algo que ocultar (retribuciones excesivas u ocultas, transacciones vinculadas con los socios etc). Si no tienen nada que ocultar, los jueces son deferentes con los administradores y tienden a desestimar las demandas.

Addenda sobre empresas familiares: el valor idiosincrático del control

En una entrada de hace algunos años dijimos algo sobre lo valioso y lo trivial de los estudios sobre las empresas familiares. Y señalábamos que

Mi intuición es que las empresas familiares triunfan – cuando lo hacen – porque son empresas gestionadas por su fundador. De hecho, los estudios más recientes indican que éstas son las más exitosas en comparación con las empresas de capital disperso y con las empresas con un accionista de control sea éste una familia o no. En realidad, una empresa familiar no es mas que una empresa gestionada por su fundador en la que éste no ha vendido la participación de control, sino que la ha transmitido a sus hijos. Pero la familia no tiene nada de especial como gestor de una empresa. Si que tiene algo de especial si la consideramos como propietario o accionista de control de la empresa. Se trata, entonces, de un grupo de personas cuyos costes de coordinación e incentivos difieren significativamente de los de otros grupos de personas que actúan coordinadamente como accionistas de control a los que no unen entre sí lazos familiares. Por ejemplo, el problema de la excesiva concentración de riesgo y límites para obtener nuevo capital se le plantea a cualquier accionista de control, no solo a las familias.

En la entrada a la que vinculábamos ésta reproducíamos un estudio que justifica que las empresas familiares son más valiosas cuando el que las creó sigue en activo al frente de la gestión.

Pues bien, este resultado empírico puede explicarse teóricamente si tenemos en cuenta que, cuando el emprendedor o el creador de la empresa está al mando, el control de la misma tiene un elevado valor (idiosincrático dicen los autores) para éste, de manera que estará dispuesto a hacer lo que sea para convencer a los inversores externos (cuando los necesita) de que no les robará, esto es, que no se apropiará indebidamente de los rendimientos de la compañía en una proporción superior a su participación en el capital social lo que significa que cuando el pater familias o el emprendedor se reservan el control (mediante acciones con voto plural, como en el caso de Google) saben que eso tiene un coste en términos de lo que están dispuestos a pagar los inversores por las acciones. Salvo que los que tienen el control sean capaces de convencer a dichos inversores que mantener el control de la empresa en manos del pater familias – en el caso de una empresa familiar – o en manos de los que “inventaron” la empresa – en el caso de start ups que devienen gigantescas – aumenta el valor de las acciones en manos de los accionistas dispersos porque permiten garantizar en mayor medida que la “visión” empresarial que condujo a esa empresa hasta la Bolsa se realizará de la forma más plena. En tal caso, los inversores no temerán la expropiación de sus inversiones por los insiders y estarán dispuestos a pagar más por las acciones. O sea, tenemos el mejor de los mundos posibles: el control en manos del que más lo valora y minimización de los costes de agencia para los accionistas dispersos.

Los autores afirman, en relación con las empresas familiares, que este fenómeno puede sugerir que, cuando los hijos suceden al padre, el control de la empresa vale menos para éstos que para el padre (los hijos no son los detentadores-óptimos-del-control), lo que lleva a los herederos a “consumir más beneficios privados” (o sea, a apropiarse de una mayor porción de los rendimientos sociales en perjuicio de los accionistas dispersos). Los costes de agencia, pues, aumentan.

Goshen, Zohar and Hamdani, Assaf, Concentrated Ownership Revisited: The Idiosyncratic Value of Corporate Control (April 1, 2013). Columbia Law and Economics Working Paper No. 444; ECGI - Law Working Paper No. 206. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2228194

martes, 8 de abril de 2014

La obligación de comprobar la solvencia del consumidor antes de conceder un préstamo

De acuerdo con el artículo 14 de la Ley 16/2011 de Crédito al Consumo, el prestamista profesional tiene que evaluar la solvencia del deudor antes de conceder el préstamo. En su caso, de acuerdo con la Directiva de la que procede la Ley 16/2011, mediante la consulta de las bases de datos correspondientes (registros de morosos). El legislador español venía obligado, también, a imponer sanciones disuasorias y proporcionadas a los bancos para inducirles a realizar dicha comprobación de la solvencia. La norma tiene como finalidad la de reducir el riesgo de sobreendeudamiento de los particulares.

En la Sentencia del Tribunal de Justicia de 28 de marzo de 2014 se interpreta la legislación francesa para determinar si infringe la Directiva en cuanto que las sanciones que impone al prestamista que otorga crédito “culposamente” (porque no comprueba la solvencia del deudor, esto es su capacidad para devolver el crédito) consisten en que se le priva del derecho a cobrar intereses. Pero la Cour de Cassation dice que el prestamista no pierde el derecho a cobrar el interés legal incrementado en cinco puntos por el período de tiempo en el que el prestatario haya estado en mora. El resultado, en un caso concreto, es que el prestamista tenía derecho a reclamar al consumidor que no había devuelto un crédito al consumo una cantidad superior una vez aplicada la norma sancionadora y la doctrina de la Cour de Cassation que si la norma sancionadora no se hubiera aplicado.

Sobre este particular, para apreciar el carácter realmente disuasorio de la sanción, incumbe al tribunal remitente, que es el único competente para interpretar y aplicar el Derecho nacional, comparar, en las circunstancias del asunto de que conoce, los importes que el prestamista percibe como devolución del préstamo en el supuesto de que haya respetado su obligación precontractual de evaluar la solvencia del prestamista consultando una base de datos apropiada con los que percibe en aplicación de la sanción del incumplimiento de esta obligación precontractual. Para determinar estos últimos importes, corresponde al mencionado tribunal remitente tener en cuenta todos los elementos y, en particular, todas las consecuencias que pueden extraerse de su apreciación de la existencia de infracción de dicha obligación precontractual por parte del prestamista.

Si el tribunal remitente debiera declarar, tras la comparación mencionada en el apartado anterior, que, en el litigio del que conoce, la aplicación de la sanción de privación de los intereses convencionales puede conferir un beneficio al prestamista, dado que los importes de los que se le priva son inferiores a los resultantes de la aplicación de los intereses al tipo legal incrementado, de ello se deduciría manifiestamente que el régimen de sanciones controvertido en el litigio principal no garantiza un efecto realmente disuasorio a la sanción impuesta…

… el artículo 23 de la Directiva 2008/48 debe interpretarse en el sentido de que se opone a la aplicación de un régimen nacional de sanciones con arreglo al cual, en caso de que el prestamista incumpla su obligación precontractual de evaluar la solvencia del prestatario consultando una base de datos adecuada, el prestamista se ve privado de su derecho a los intereses convencionales, pero se beneficia de pleno Derecho de los intereses al tipo legal, exigibles desde el pronunciamiento de una resolución judicial por la que se condena a dicho prestatario al pago de los importes aún adeudados, que además se incrementan en cinco puntos si, al expirar un plazo de dos meses tras dicho pronunciamiento, el prestatario no ha abonado su deuda, cuando el tribunal remitente estime que, en un supuesto como el del litigio principal, que entraña la exigibilidad inmediata del capital del préstamo restante adeudado por la falta de pago del prestatario, los importes que puede efectivamente percibir el prestamista como consecuencia de la aplicación de la sanción de privación de los intereses no son significativamente inferiores a aquellos a los que podría tener derecho si hubiera cumplido su obligación de evaluar la solvencia del prestatario.

Si la sanción tiene una función preventiva – disuasoria – lo que habría que comparar es los efectos de cumplir con la obligación de comprobar la solvencia y de no hacerlo ex ante, esto es, en el momento en el que el banco decide dar el crédito. No ex post. Porque ex post, la norma no puede tener efectos disuasorios. Ahora bien, si, haciendo unas cuantas “simulaciones” el banco llega a la conclusión de que le sale a cuenta omitir la comprobación de la solvencia del deudor, habría que afirmar que la norma que impone tal obligación no va acompañada de sanciones disuasorias. Esto es poco realista, porque el banco tiene incentivos para comprobar la solvencia de los consumidores a los que presta dinero, de manera que la norma de la Directiva es un poco absurda ya que no es necesario “disuadir a los bancos de la conducta consistente en no comprobar la solvencia de los deudores”. De ahí que la solución española – imponer una sanción administrativa – parece más ajustada.

El Tribunal de Justicia tiene en cuenta – acertadamente – que, cuando el consumidor no devuelve el crédito y el banco procede a su reclamación judicial, el incumplimiento por parte del consumidor provoca el vencimiento anticipado del crédito y, en consecuencia y a partir de la sentencia, el pago de intereses legales incrementados sobre la cantidad a cuyo pago se ha condenado al consumidor. Esta obligación de devolver inmediatamente el principal más los intereses judiciales y los coercitivos (tras la condena sin que el consumidor proceda a su pago) reduce significativamente el efecto útil de la normativa que impone al prestamista la obligación de evaluar la solvencia del consumidor.

En el caso de España, las sanciones previstas en la Ley de Crédito al Consumo son administrativas. En todo caso, el art. 1902 CC se aplicaría (culpa in contrahendo del banco), y el consumidor podría pedir (o, más probablemente, oponer como excepción) que se redujese la cuantía reclamada por el banco para tener en cuenta el incumplimiento por parte de éste de su obligación de comprobar la solvencia del deudor (obsérvese que supone tratar al consumidor como un “incapaz” de evaluar su propia solvencia). Para calcular en cuánto podría reducirse la reclamación, es un indicativo razonable el de condenar al consumidor a devolver el capital pero no a pagar intereses, solución prevista legalmente para el caso de los contratos usurarios. Una solución equivalente es la de privar al banco del derecho al vencimiento anticipado del crédito por impago de alguna de las cuotas lo que, en la práctica significaría que no podría reclamar el pago de intereses moratorios ni los legales – desde la sentencia – durante el período que va desde la fecha de la reclamación al consumidor hasta la fecha en la que el consumidor habría tenido que devolver el capital de acuerdo con el contrato. Mäs o menos.

lunes, 7 de abril de 2014

Canción del viernes en lunes: Amaral. Ratonera

Vía Inquietanzas

Microentrada: simplemente, no deis por saco (II)

Fuente

Volver a la Codificación, es decir, a limitar la regulación de los acuerdos privados a la contenida en los Códigos del siglo XIX

Cuando yo estudiaba Derecho, allá por los años ochenta del pasado siglo, el problema jurídico de España era la escasa protección del crédito. España era un país subdesarrollado en ese punto. Los que no querían pagar sus deudas lo tenían muy fácil. Simplemente, vaciaban la sociedad a través de la cual ejercían su empresa, trasladaban los activos a otra de nueva creación y dejaban las deudas en la primera. Los acreedores no tenían más remedio que dar de baja los créditos porque las posibilidades de cobrar eran despreciables. El Derecho concursal era, en términos prácticos, inexistente porque nunca se cerraba una quiebra o una suspensión de pagos en menos de 20 años y nadie cobraba un duro (excepto los síndicos de la quiebra, en el mejor de los casos). Además, los administradores no respondían de las deudas sociales ni siquiera aunque hubieran extraído bienes de la sociedad y los pleitos se prolongaban por décadas. El delito de alzamiento de bienes no se aplicaba prácticamente nunca.

El efecto sobre la Economía era importante: el crédito era exclusivamente bancario y los bancos sólo daban crédito contra garantías reales. La hipoteca y las prendas eran las únicas garantías fiables y, a su vez, los avales bancarios estaban a la orden del día. Los acreedores exigían a sus deudores avales bancarios para todo. Al tiempo, el crédito comercial (el aplazamiento en los pagos facilitado por los proveedores) estaba extraordinariamente extendido (en todos los países de Europa del Sur, mucho más que en los países del norte). En definitiva, a menor garantía del cobro de los créditos, menor volumen de crédito, sobregarantías y mayor vigilancia por parte de los acreedores.

Todo eso cambió en los años 80 y 90 del pasado siglo. Pasamos a ser el ordenamiento más protector de los acreedores de los países de nuestro entorno. La influencia de los bancos en el proceso legislativo condujo a una sobreprotección de los acreedores financieros; al reforzamiento de la hipoteca y de la ejecución hipotecaria; a la extensión de la aplicación de la normativa sobre la prenda a las prendas de créditos, incluidos prendas sobre créditos futuros (no prendas en garantía de créditos futuros); a la concesión de privilegios en la ejecución de los créditos de los bancos (que determinaban unilateralmente el saldo de los créditos en cuenta corriente); al agravamiento de las consecuencias de los impagos de créditos comerciales (Ley de Morosidad); al reforzamiento de la protección penal del crédito (tanto objetiva como subjetivamente – sujetos responsables-) y a una profunda modificación del Derecho Concursal y del Derecho de Sociedades.

En el Derecho Concursal, la posición del deudor se agravó, en términos prácticos, enormemente. Se establece la obligación de solicitar la declaración de concurso so pena de responder de las deudas sociales; se regula el concurso culpable, se subordinan los créditos de las personas vinculadas con el deudor; se hace responsable del déficit concursal a los administradores incluidos los de hecho en caso de concurso culpable y se sobreprotege a determinados acreedores (garantías financieras y derivados). A otros acreedores se les trata peor (acreedores contractuales en general y acreedores hipotecarios y prendarios a los que se impone una espera para poder ejecutar su garantía). Y, en un gesto de crueldad intolerable (inconstitucional, a mi juicio), el legislador impide a sus ciudadanos rehacer sus vidas tras un fracaso económico. No hay una “segunda oportunidad” para el deudor que no puede hacer frente a sus obligaciones. En 2014, se regula por primera vez la “segunda oportunidad” pero se hace tan cicateramente que los autores de esa Ley serían considerados pecadores por el Papa Francisco.

En el Derecho de Sociedades, la evolución fue tan brutal que en algunas voces en el extanjero pusieron en duda que en España rigiera la regla de la responsabilidad limitada para las sociedades de capital. En efecto, se crearon nuevos supuestos de hecho de responsabilidad de los administradores y socios de control por las deudas sociales; se reforzó la acción social de responsabilidad y la acción individual, esto es, la correspondiente a cualquier tercero que hubiera sufrido un daño en su patrimonio como consecuencia de una conducta impropia de los administradores sociales. Los cambios sustantivos fueron acompañados de otros procedimentales que hacían muy arriesgado ser administrador de una sociedad (lo de poner a tu anciana madre en el consejo de administración dejó de ser una práctica habitual). El Registro Mercantil se apuntó a la fiesta con gran regocijo de los registradores mercantiles ya que se hizo obligatorio el depósito de cuentas y se reforzaron las sanciones – cierre registral – por falta de depósito; se intensificaron las obligaciones de inscripción y el control de legalidad se llevó a límites desesperantes elevando y mucho los costes de transacción de la gestión de una sociedad y haciendo más lentas las transacciones empresariales. A la vez, se redujo la duración de los pleitos y se especializaron los jueces – jurisdicción mercantil – lo que ha incrementado la efectiva protección de los acreedores en términos comparativos.

Una evolución comparable ha sufrido el crédito público, esto es, las deudas de los ciudadanos con la Administración. Todos los gobiernos, de derechas y de izquierdas han puesto por delante los créditos de la Administración frente a los acreedores privados. Las obligaciones para los deudores se han multiplicado mientras que se ha debilitado la posición acreedora frente a la Administración. 

Es lo del péndulo. De ser el paraíso de los malos pagadores, España ha pasado a ser el infierno de los empresarios que tratan de vivir en la legalidad pero tienen mala suerte (añádanle la infame burocracia a la que estamos sometidos) y, cuando menos, el purgatorio de los ciudadanos poco avispados y de escasa formación ya que no hay prevista ninguna protección específica frente al sobreendeudamiento. Todo ello acompañado de una enorme carga burocrática sobre acreedores y deudores. Para los primeros, si quieren ver protegido su crédito. Para los segundos, si quieren evitar la responsabilidad personal ilimitada en la cuantía y en el tiempo (art. 1911 CC).

Que las normas se cumplan es una buena cosa para una Sociedad si las normas son “buenas”. Pero cumplir normas “malas” (normas que no incrementan el bienestar social sino que, simplemente, transfieren rentas) es un desastre. En el extremo, la economía informal resulta ser una bendición.

domingo, 6 de abril de 2014

Microentrada: simplemente, no deis por saco

Tenía escrita una entrada reprochando a Rajoy haber desperdiciado la crisis o, en el mejor de los casos, ir por el camino de desperdiciarla. Como dijo el ex-presidente del Banco de Polonia, es fácil, para un Gobierno saber lo que hay que hacer. Sólo hay que creerse de verdad que uno está ahí – en el poder – para mejorar la vida de sus ciudadanos y rodearse de los mejores y más desinteresados a la vez que se los escucha. No prejuzgaré las intenciones de Rajoy, pero no está rodeado ni de los más valiosos ni de los más desinteresados y el capitalismo de compadres sigue pimpante en nuestro país.

La cita de Bezos – de lo que le dijo su abuelo – viene a cuento porque estoy leyendo un libro muy entretenido titulado How children succeed - Grit, Curiosity, and the Hidden Power of Character de Paul Tough que, a la vista de una búsqueda de resultados en español, no entiendo cómo no está traducido. Destaca la importancia del carácter para formar ciudadanos realizados y felices. No triunfan los más listos, sino los que tienen virtudes como el autocontrol (tasa de descuento baja), capacidad para salir de los baches, curiosidad, empatía y sociabilidad etc. La buena noticia es que, al parecer, una madre cariñosa y atenta a las reclamaciones del bebé y una buena educación pueden hacer crecer estas virtudes y maximizar las posibilidades de vidas más o menos plenas. La otra buena noticia es que la escuela es menos importante que la madre (padre) de uno y, en general, el entorno familiar ya que es más probable que esos rasgos del carácter se formen ahí a que lo hagan en la escuela. Hay muchas más buenas noticias en el libro (al fin y al cabo, lo ha escrito un norteamericano y ya se sabe que la sociedad norteamericana es genéticamente optimista).

Al leer el libro he decidido que, quizá, sea más efectivo el “refuerzo positivo” como estrategia para educar a Rajoy que la invectiva ingeniosa y furibunda que me sale tan bien. Simón González de la Riva va a publicar esta semana un post en Sintetia del que nos adelanta que

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En otra entrada, habíamos dicho que los Ayuntamientos deberían financiarse exclusivamente con el IBI (Impuesto de Bienes Inmuebles). De este modo – decíamos – se reduciría la corrupción y se elevaría el nivel de control de los ciudadanos sobre sus alcaldes. Si un Alcalde quiere gastar más, tendrá que subir el IBI a sus ciudadanos y éstos podrán elegir entre más servicios y más impuestos o menos servicios y menos impuestos en función de la calidad de los primeros y la envergadura de los segundos.

Hoy he descubierto que limitar los ingresos de un Ayuntamiento al IBI tendría otra gran ventaja para los ciudadanos: reducir drásticamente los incentivos de las administraciones públicas para hacer de su vida una maraña burocrática insoportable. En la actualidad, las Administraciones públicas sancionan al que realiza una actividad sin la correspondiente licencia, permiso, autorización, comunicación, matriculación o aprobación de cualquier clase por parte de aquéllas. Desde el permiso para poner en la puerta de tu garaje un “prohibido aparcar” o “vado permanente” hasta la inscripción en el registro de establecimientos. Los Ayuntamientos tienen incentivos para maximizar el cumplimiento de cuantos más requisitos legales o reglamentarios mejor porque, normalmente, cobran una tasa por cada una de esas autorizaciones. Si no cobraran nada por ninguna de las gestiones administrativas, nada de nada, los incentivos de los empleados municipales para exigir el cumplimiento bajarían notablemente. Y, pasado un tiempo, podríamos evaluar el “desastre” al que ha conducido esa generalización del laissez faire, laissez passer municipal ¿ha habido daños medioambientales? ¿se ha bloqueado el tráfico en las principales arterias de la ciudad? ¿no se puede caminar por determinadas calles?

Hasta que hagamos esa evaluación, el Ayuntamiento podría actuar reactivamente. Si recibe quejas fundadas del comportamiento de un ciudadano y los daños que sufre el denunciante se deben a que otro vecino ha incumplido las normas-cuyo-cumplimiento-hemos-dejado-de-exigir, podremos estar más o menos seguros de que esas normas merecen seguir en vigor y su cumplimiento ser exigido. Si “no pasa nada”, entonces, lo que deberíamos hacer es derogarlas. Es decir, podríamos utilizar la responsabilidad civil y penal y la actuación ex-post para inducir el comportamiento deseado por los particulares (no abrir una discoteca sin salida de incendios) y no mediante una verificación ex-ante del cumplimiento de toda clase de normativa.

Los Ayuntamientos se han saltado a la torera la declaración responsable – que es una medida que va en esa línea – inventándose la obligatoriedad de una “consulta previa a la instalación de la actividad”, previa a la posibilidad de presentar la declaración responsable. Porque cobran tasas por esas licencias, permisos y autorizaciones. El día que no cobren nada y que no haya terceros (técnicos de todas clases) cuyos dictámenes e informes forman parte de estas verificaciones previas, (rent seeking) ese día, quizá, nuestras empresas podrán crecer y convertirse en grandes empresas multinacionales.

Actualización de la entrada sobre la retribución de los administradores

En una entrada anterior sobre la retribución de los administradores se nos olvidó incluir una cuestión que examinamos sólo en los comentarios.

Como me ha sugerido Javier Juste en alguna conversación, parecería que los que nos dedicamos al mercantil hayamos olvidado la distinción entre la esfera externa de la relación entre el administrador y la sociedad - el ámbito del poder, las limitaciones al poder, la vinculación de la sociedad y la vinculación del propio administrador, la responsabilidad frente al tercero... - y la esfera interna - el mandato dado por la sociedad al administrador, su retribución, el cumplimiento de las instrucciones, el abuso, la delegación del encargo etc –.

Los administradores sociales se inscriben en el Registro Mercantil para reducir los costes de los terceros cuando se relacionan con personas jurídicas, fundamentalmente los costes de identificar a los que pueden vincular el patrimonio separado y los límites de dicho poder para vincular.

Por tanto, al Registro no le importan las relaciones entre el administrador social y la sociedad. No debería ser relevante si el administrador gana mucho o poco, esto es, si el mandato es retribuido o no, si la sociedad ha dado instrucciones al administrador y éste las ha desoído o si el administrador ha incurrido en un conflicto de interés al realizar una transacción por cuenta del patrimonio social. Del mismo modo, el hecho de que alguien sea “apoderado general”, como recuerda Juste, significa que tiene poder para vincular al patrimonio social, pero los acuerdos entre la sociedad y este apoderado general pueden indicarnos que, en realidad, este apoderado general no puede considerarse como administrador de hecho ni puede asimilársele en modo alguno a efectos concursales, simplemente, porque no ejerció como administrador y no lo hizo porque el acuerdo entre este individuo y la sociedad es que, por ejemplo, utilizaría el poder general, sólo en circunstancias concretas (por ejemplo, para representar a la sociedad en la Junta de una sociedad limitada en la que la sociedad fuera socio o, por ejemplo, para sustituir al pater familias, de avanzada edad, en caso de que una limitación física le impidiera manifestar la voluntad de la sociedad en un acto concreto).

Con la retribución de los administradores y el trabajo que desempeñan éstos en la gestión de la empresa social ocurre algo parecido. Una cosa es que el poder para vincular a la sociedad de varios administradores mancomunados o solidarios sea idéntico y otra cosa es que uno de ellos se limite a realizar internamente determinadas funciones mientras que otro sea el verdadero gestor de la empresa social. Aunque, por las razones que sean (normalmente porque todos participan en el capital social) todos ellos sean designados administradores mancomunados o solidarios, eso no impide que, en sus acuerdos internos, los socios hayan decidido que uno de ellos gestionará la empresa (por ejemplo, dará órdenes a los empleados) mientras que el otro se encargará exclusivamente de la comercialización y el tercero se ocupa de los asuntos legales. Los tres, para controlarse recíprocamente, deciden designarse administradores solidarios o mancomunados. Pues bien ¿por qué deberían cobrar lo mismo y por los mismos conceptos? ¿Qué tendrá que ver el ámbito de su poder para representar y vincular a la sociedad con su relación de mandato con ésta? Que cobren más o menos y cómo lo hagan es un problema de los socios que no debería importarle a nadie más (quizá a Hacienda) y, desde luego, no al Registro Mercantil ni a la Dirección General de Registros.

Dejamos para otra ocasión la doctrina del vínculo.

viernes, 4 de abril de 2014

Imposibilidad e incumplimiento

Lo que sigue está tomado de la Sentencia de la Audiencia Provincial de Pontevedra de 18 de febrero de 2014.

Un promotor inmobiliario compra un terreno y, en contraprestación, promete entregar un local y una vivienda en el edificio que se construirá en el terreno a la vez que entrega una cantidad de dinero a la vendedora. La construcción, sin embargo, no tiene lugar porque el promotor debía hacerse con terrenos colindantes que, finalmente, no consigue adquirir. La vendedora reclama la resolución del contrato y el pago de una indemnización de daños. El promotor se defiende alegando que el cumplimiento del contrato fue imposible por la frustrada adquisición de la parcela colindante. La sentencia es reseñable por el cuidadoso análisis de ambas cuestiones que realiza y el detalle con el que determina la cuantía indemnizatoria. Rechaza la existencia de imposibilidad y afirma que el promotor incumplió el contrato.

La resolución supone que la vendedora recupera la parcela vendida. En cuanto a la indemnización de daños, la vendedora reclama un “daño moral” que no es reconocido por los jueces y un daño patrimonial porque

“aunque… tras la resolución del contrato recupere la propiedad de su parcela, ya no tendrá las posibilidades que antes habría tenido de poder permutar por obra nueva construida”.

Los jueces acceden a conceder la indemnización de daños con el siguiente razonamiento (daños in re ipsa):

“La resolución del contrato y, por consiguiente, la frustración de la operación, con recuperación años después de la propiedad y posesión de la parcela, produce evidentemente un perjuicio: es hecho notorio que la realidad de la actual crisis económica, en general y de signo inmobiliario, en particular, viene a determinar que la posibilidad de suscribir un nuevo contrato de idéntica naturaleza (permuta de solar por finca en nueva edificación) y en parecidas condiciones que el concertado en el año 2003, resulte en este momento mucho más complicada y dificultosa. Aspecto que… debe ser objeto del oportuno resarcimiento y que dado el problema de su concreción, viene a fijarse en la suma de 20.000 euros que se entiende a modo de compensación fundada en razones de equidad”.

Aborda, a continuación, la partida del lucro cesante. La vendedora alegó que había dejado de obtener las rentas correspondientes al eventual arrendamiento del local de negocio y de la vivienda. El Tribunal dice que

“puede afirmarse que, de haber sido entregada la vivienda y el local de negocio en la fecha señalada en el contrato, existía la probabilidad objetiva, que resulta del decurso normal de las cosas, de que la actora hubiera podido arrendar ambas fincas percibiendo la merced o renta correspondiente, ganancia que dejó de obtener y cuya exigencia (el Tribunal considera que el incumplimiento por parte del promotor inmobiliario no fue doloso, sino meramente imputable objetivamente) tiene amparo en el art. 1106 del Código Civil.

Para el cálculo de la indemnización procedente por lucro cesante, el Tribunal se remite “a la fecha de entrega señalada en el contrato” y en cuanto al “quantum de las rentas” que hubiera podido percibir la vendedora, a un dictamen pericial, lo que conduce a conceder una indemnización de 26.000 euros (26 meses por 1000 euros mensuales).

Cláusula suelo

Esta sentencia del Juzgado de 1ª Instancia y de lo Mercantil de Jaén de 17 de diciembre de 2013 nos parece “típica”, tanto por el iter argumental que emplea el Juez como por los resultados que alcanza. Empieza el Juez afirmando la validez de las cláusulas-suelo, en general. Con una simplicidad refrescante y que nos gustaría ver, más a menudo, en los innecesariamente áridos escritos de los juristas
… si con conocimiento de lo acordado y libremente se pacta una cláusula suelo la misma no debe ser nula; lo mismo que se pacta un interés fijo elevado puede pactarse un interés variable y un fijo a la vez; es decir, el interés fijo es lícito, sea cual sea su cuantía (fuera de los supuestos de usura), por la misma razón debe serlo un pacto que fije un interés variable hasta determinado porcentaje y un fijo a partir de ese porcentaje. Si no se cuestiona la validez de una cláusula del 3% como interés fijo ¿Por qué iba a cuestionarse en caso de que se establezca como variable hasta ese punto?
A continuación – aquí creemos que el Magistrado podía haber sido más claro – analiza si las cláusulas-suelo son susceptibles de control judicial. Dicho claramente, las cláusulas predispuestas que recojan los elementos esenciales del contrato no pueden someterse a un control judicial de su contenido, no pueden declararse abusivas. Sólo pueden someterse a un control de transparencia. Como ha explicado el Abogado General Wahl, a una verificación de que el consumidor tuvo efectivamente en cuenta el contenido de la cláusula a la hora de contratar. El Magistrado se suma – citando a Pertíñez – a esta concepción “sustantiva” de la transparencia en relación con cláusulas predispuestas que recogen los elementos esenciales del contrato y se refiere a las llamadas condiciones generales “sorprendentes o insólitas” (de las que nos habíamos ocupado ampliamente en nuestro libro)
“el deber general de transparencia que pesa sobre el empresario alcanza una mayor intensidad en relación a aquellas cláusulas (conocidas como sorprendentes o insólitas) que, aún siendo en sí mismas claras y comprensibles, inciden sobre las expectativas que legítimamente se hace el cliente acerca del contenido del contrato; especialmente, cuando tales cláusulas afectan al cálculo o determinación del precio
A continuación, aplica estas ideas al caso concreto y concluye que el banco no informó suficientemente al consumidor de la existencia, trascendencia y efectos de la cláusula-suelo que había incluido en el contrato de crédito hipotecario y, por lo tanto, decreta su nulidad. Resulta de interés la valoración de los indicios aportados por las partes y la distribución de la carga de la prueba que realiza el Magistrado para deducir si el consumidor era consciente de que existía una cláusula-suelo y cuándo empezaría a aplicarse (si la cláusula estaba destacada en el conjunto del contrato, si se incluyó en la oferta previa y cuándo se entregó esa oferta previa al cliente, la lectura de la escritura por el Notario…). Al final de la sentencia, el Magistrado narra que el consumidor se dirigió al banco cuando comprobó que el euribor estaba bajando pero que sus cuotas no lo hacían y cómo el director de la sucursal se ofreció a reducirle el “suelo”.
Termina la sentencia decidiendo sobre los efectos de la nulidad de la cláusula-suelo. El Juez se decide por aplicar directamente el art. 1300 CC y siguientes y retrotrae los efectos de la nulidad obligando al banco a devolver las cantidades cobradas en exceso desde el principio.
Me hacen notar que en el fallo se declara la nulidad y se ordena aplicar "al préstamo hipotecario exclusivamente el tipo interbancario a un año (Euribor)". Esto debe de ser un error si el tipo pactado era euribor más un diferencial. La nulidad solo afecta al suelo, pero no al diferencial. 

Usufructo de las propias participaciones

Vista de Zaragoza 1647 de Juan Bautista Martínez del Mazo. Fuente

Es la Sentencia de la Audiencia Provincial de Zaragoza de 18 de febrero de 2014. Resumimos su contenido destacando los pasos más relevantes.

La cuestión es 

si el régimen de las participaciones propias es aplicable a las que la sociedad tenga solamente en usufructo,

Como es sabido, la LSC contiene un régimen absurdamente estricto de la adquisición por la sociedad limitada de sus propias participaciones o de las de su sociedad dominante. También es absurda la regulación general de la asistencia financiera otorgada por la sociedad – anónima o limitada – para que un tercero adquiera sus acciones o participaciones. El legislador español maltrata a las sociedades limitadas sin necesidad al tasar los supuestos en los que pueden adquirir o aceptar en prenda sus propias participaciones.

Los hechos de la sentencia son bien peculiares. Lo que se discute es si los administradores de la SL podían ejercer los derechos de voto correspondiente a unas participaciones propiedad de un tercero – de un socio – pero sobre las que se había constituido un usufructo en beneficio de la sociedad. La sociedad era usufructuaria del 23,8 % del capital social y, de acuerdo con el título del usufructo, los derechos políticos – voto – correspondían al usufructuario, esto es, a la sociedad. Uno de los socios pide que se amorticen las participaciones. La mayoría lo rechaza porque implicaría afectar a los derechos del nudo propietario.

La Audiencia examina si la ratio de la regulación de la autocartera es extensible al usufructo. Como es sabido, todas las operaciones relativas a las propias acciones han sido vistas, históricamente, con gran prevención sobre la base de que atentan contra dos principios configuradores de la sociedad de capital: el principio del capital en el ámbito financiero, y el principio corporativo en el ámbito administrativo.

Desde el punto de vista patrimonial, el peligro estriba en que, a través de la adquisición de las propias acciones (o participaciones) se proceda a una liquidación encubierta del patrimonio social. En efecto, al suscribir o adquirir acciones propias, parte del patrimonio de la sociedad que ha de cubrir el capital está formado por las propias acciones. El valor de éstas depende, por tanto y a su vez, del valor que tenga la propia sociedad. Consiguientemente, cualquier disminución del valor de la sociedad tiene un efecto multiplicador si la sociedad tiene, como parte de su patrimonio, acciones propias. En otras palabras, que una sociedad adquiera sus propias acciones produce el mismo efecto sobre su patrimonio que si repartiera dividendos entre los accionistas. Supongamos que una SA tiene un patrimonio de 10.000 y un capital social de 10.000. En ese momento, la sociedad adquiere a Antonio – socio − acciones de la propia sociedad que representan el 40 % del capital social. Le paga 4000 €. El resultado es que la sociedad tiene ahora un patrimonio de 6000 € (10.000 - 4.000) y el capital sigue siendo de 10.000, porque la parte del patrimonio representada por las acciones adquiridas no implica que haya entrado en la sociedad ningún patrimonio real.

Desde el punto de vista organizativo, los negocios sobre las propias acciones (o participaciones) comportan también un elevado riesgo de perturbación del sistema de distribución del poder dentro de la sociedad, poniendo al alcance del órgano administrativo la posibilidad de maniobrar alterando las reglas de formación de la voluntad social. En el ejemplo anterior, como las acciones adquiridas a Antonio están en manos de la propia sociedad, serán los administradores de la SA los que decidan el sentido del voto de las mismas en la Junta General, de modo que ahora los administradores controlan el 40 % de los votos de la Junta sin haber aportado ni un euro.

La Audiencia concluye que, en el caso concreto, procede extender la aplicación de las normas sobre autocartera al usufructo porque el título del usufructo atribuía a la sociedad usufructuraria el derecho de voto, de manera que se veía afectado el principio organizativo que acabamos de exponer:

Sobre esta distribución de derechos, la normativa sobre autocartera construida y pensada exclusivamente para la plena propiedad de sus acciones y con carácter imperativo, ha de ser aplicada a los derechos limitados de dominio, cuando con su ejercicio, prenda sobre las propias acciones, usufructo..., pueda inferirse algunos de los perjuicios que el indicado régimen quiere evitar. Así, el usufructo sobre participaciones sociales en su regulación legal no afecta ni al capital social y su integridad, ni al funcionamiento de sus órganos societarios, en cuanto únicamente atribuya el derecho al dividendo. Sin embargo, cuando con arreglo al título se escinden también del dominio los derechos políticos y se atribuyen al usufructuario, no cabe duda que nos encontramos ante una de las situaciones de las que se protege la LSC en cuanto existe riesgo de instrumentalización de los derechos políticos … por parte de los administradores sociales y en perjuicio de las minorías sociales, en cuanto se defrauda la real distribución de poder en la sociedad.

A continuación, la Audiencia aborda las consecuencias de este planteamiento. Y lo hace desde una interpretación finalista de las normas sobre autocartera. Debe recordarse que la regulación de la autocartera en la sociedad limitada ha sido muy criticada porque es excesivamente restrictiva, porque regula mal la adquisición de acciones o participaciones de su dominante por parte de una SL y porque no regula las consecuencias de la adquisición ilícita de participaciones por la propia sociedad. En efecto, los artículos 140.2 y 141 LSC prevén consecuencias distintas en función del carácter ilícito o lícito de la adquisición derivativa por la SL de sus propias participaciones.

Si la adquisición ha sido ilícita (porque no se trate de uno de los supuestos permitidos), la consecuencia es la nulidad, lo que implica que la sociedad nunca ha sido propietaria de las participaciones y que procede la restitución de las prestaciones (participaciones y dinero en su caso) arts. 1300 y ss CC. Debe aclararse que el hecho de que la adquisición sea contraria a una norma imperativa no permite calificar automáticamente el negocio de adquisición como un negocio con causa ilícita.

Si la adquisición ha sido lícita, el art. 141 LSC prevé la obligación de amortizar las participaciones o enajenarlas en el plazo de 3 años.

La Audiencia concluye que la aplicación de estas normas al caso no exige mas que la extinción del usufructo, es decir, no aplica ni el art. 140.2 LSC que llevaría a considerar nula la constitución del usufructo ni el art. 141 LSC directamente que llevaría a extinguir o enajenar el usufructo. Añade que la aplicación del art. 142 LSC es suficiente, esto es, debe prohibirse a los administradores ejercer los derechos de voto correspondientes a las participaciones usufructuadas.

En relación con la extinción del usufructo, la Audiencia tiene en cuenta que es difícil admitir que pueda imponerse al nudo propietario la obligación de rescatar el usufructo y que no está aplicándose la normativa sobre participaciones propias directamente, sino sólo por analogía. Y en un ejercicio de prudencia y de resolver exclusivamente el caso concreto, la Audiencia termina por desestimar la demanda y dar la razón a la sociedad que

se había limitado a suspender los derechos de voto de las participaciones usufructuadas pero se había negado a extinguir el usufructo.

Lo cual, dice la Audiencia, tiene sentido por dos razones. La primera es que todos los socios habían aceptado el statu quo y que, ahora, un grupo de esos socios pretendía cambiarlo. La segunda y más importante es que si el nudo propietario recuperara la plena propiedad de las participaciones, los equilibrios de poder dentro de la sociedad se verían profundamente alterados en contra de lo que habían “pactado” – tácitamente – todos los socios al aceptar el usufructo a favor de la sociedad. 

parece que habrá de resolverse en un valor económico, nunca en la atribución de un capital social, sin que haya quedado claro, la sentencia y la parte actora han llegado a soluciones ingeniosas, pero que no resuelven la situación de quién ha de percibir el valor y a cargo de quién, pues lo cierto es que no puede imponerse su compra a los socios, ni puede concebirse una importante participación en el capital social de la titularidad de terceros, sin que nadie sea titular del derecho de voto y sin derecho a participar en las ganancias.

Por último y mayor abundamiento, lo cierto es que la adquisición del derecho de usufructo sobre las participaciones sociales gozó en su día del beneplácito del grupo de accionistas, exteriorizado en la postura de su padre, que aceptó la misma, aunque ahora, dado que se produce un empate técnico en la adopción de acuerdos sociales entre los titulares del resto de los derechos de usufructo, parece que la solución le desagrada.

Todo ello, lleva a estimar que no existe un supuesto de autocartera, sino una situación análoga a la prevista para la autocartera en un concreto aspecto, que ha sido resuelta aplicando analógicamente la normativa sobre la misma al respecto (art. 142 LSC), suspensión del derecho de voto, lo que determina la estimación del recurso y la desestimación de la demanda en todos sus extremos.

Una alternativa al usufructo habría sido transformar esas participaciones en participaciones sin voto, de manera que el usufructo tendría solo contenido económico.

La Sentencia nos gusta por dos razones. La primera es que se ajusta al caso concreto y no realiza declaraciones más allá. La segunda es que realiza una aproximación muy contractual a la cuestión litigiosa y tiene en cuenta la voluntad de los socios al constituir el usufructo. En definitiva, viene a afirmar que la pretensión de los impugnantes era equiparable a la de modificar los acuerdos a los que habían llegado todos los socios en relación con el gobierno de la sociedad. El empate, dice la Audiencia, tiene que resolverse mediante la disolución por paralización de los órganos sociales y no cambiando las reglas del juego a mitad de partido para deshacerlo.

jueves, 3 de abril de 2014

Burbujas teóricas: la eficiencia de los mercados de capitales

- ¿Cómo está tu mujer? - Comparada ¿con qué?

Gilson y Kraakman publicaron hace muchos años un artículo en el que expusieron, por primera vez, por qué los mercados de capitales – las bolsas – son mercados eficientes, es decir, cuáles son los mecanismos que aseguran que los precios de las acciones son “buenos” precios en el sentido de que resumen toda la información que tienen los participantes sobre el valor de las empresas cuyas acciones cotizan en esos mercados. Gilson y Kraakman defendieron su artículo original 20 años después y ahora han vuelto a la carga para defender su artículo de hace treinta años. Lo hacen con el siguiente argumento: hay que distinguir la bondad de una teoría de la utilización pública (por los reguladores y los legisladores) de la misma. Cuanto más atractiva sea la teoría (por simple y por su aparente capacidad explicativa), más riesgo hay de que se utilice para justificar cualquier política y, por tanto, que el fracaso de esas políticas se atribuya a lo erróneo de la teoría.

Como todas las buenas teorías, esta teoría es una tautología: si las cotizaciones reflejan toda la información pública disponible sobre una empresa, el precio resultante ha de ser necesariamente un “buen” precio. Lo novedoso de aquel primer artículo de Gilson y Kraakman era que se exponían muy certeramente los mecanismos a través de los cuales las informaciones de las que disponían los que participan en el mercado se incorporaban a los precios o cotizaciones y por qué dicha incorporación se producía con gran rapidez. Los participantes en el mercado tenían incentivos muy potentes para operar – comprar o vender – en el mercado en función de la información nueva obtenida y para hacerlo con la mayor rapidez posible. Naturalmente, si hay información relevante (es decir, que afecta a los rendimientos esperados de un activo y, por tanto, al valor de las acciones de una compañía) que no se publica o los mecanismos a través de los cuales esa información se incorpora a los precios no funcionan perfectamente, no hay ninguna garantía de que todos los precios de todas las acciones reflejen exactamente su valor. Poner de manifiesto estas imperfecciones ha sido objeto de numerosas investigaciones más o menos productivas.

La teoría de la eficiencia de los mercados de capitales ha recibido enormes críticas tras la crisis de 2007. Pero, en realidad, las críticas no hacen sino poner de manifiesto que no hay mercados perfectos y, por lo tanto, es una crítica errónea. Tampoco existen mercados perfectamente competitivos y no por eso los modelos que “suponen” que el mercado que se estudia es un mercado de competencia perfecta son inútiles. Son modelos. Cuando los juristas – especialmente – critican las doctrinas económicas incurren en ese error. Ningún economista defiende que los mercados reales funcionen como lo haría un mercado de competencia perfecta. Lo que hacen los economistas – y por eso son útiles los modelos – es describir cuáles son los incentivos y las posiciones de los sujetos que participan en un mercado y qué consecuencias cabe esperar de dichos incentivos. Los resultados varían pero, a falta de datos completos y exactos sobre el comportamiento de cada uno de los individuos y de los efectos que la interacción de dichos comportamientos tiene, esos modelos nos permiten saber mucho más acerca de los efectos que las reglas jurídicas y las instituciones pueden tener sobre el bienestar social. Y, desde luego, los mercados “saben” mucho más que los reguladores y los operadores individualmente considerados, de manera que es una mala idea tirar al niño cuando queremos desaguar la bañera. Un ejemplo: si se trata de determinar el valor de una empresa, por ejemplo, a efectos de establecer el “precio equitativo” que el que está obligado a formular una OPA tiene que ofrecer o a efectos de entregar su cuota de liquidación al socio que se separa o es excluido de una sociedad o a efectos de determinar el “valor razonable” de unas acciones en aplicación de una cláusula estatutaria que limita su transmisibilidad, no cabe duda de que el precio de cotización es un indicador mucho más valioso de dicho precio que el que pueda determinar un “experto” en finanzas utilizando los métodos de valoración al uso.

Los autores distinguen la eficiencia informativa de las cotizaciones y la eficiencia “fundamental”. La primera es la que hemos explicado: que nadie puede obtener beneficios extraordinarios comprando o vendiendo acciones porque las cotizaciones incorporan toda la información pública disponible. No cabe arbitraje. La segunda se refiere al valor que resulta de capitalizar los rendimientos esperados del activo, esto es, de las acciones. Los trabajos de Shiller demuestran que, a menudo, las cotizaciones no reflejan el valor fundamental de las acciones. Pero esto no es novedad. Es decir, no se puede criticar la doctrina de la eficiencia informativa de los mercados aduciendo que los precios del mercado no son eficientes fundamentalmente. Haría falta probar que se pueden obtener ganancias supracompetitivas comprando y vendiendo acciones sobre la base de información pública. De lo que se sigue, razonablemente, que cuanto más eficiente sea un mercado en términos informativos (cuanta más información sobre la compañía se incorpore a los precios de sus acciones) más se aproximará la cotización al valor fundamental (el que resulta de una capitalización precisa de los rendimientos esperados del activo) de las acciones.

La doctrina de la eficiencia informativa resiste bien su aplicación a la burbuja inmobiliaria. La existencia de una burbuja era una información pública. Todo el mundo sabía que había una burbuja. Lo que no sabían los que podrían haberse puesto cortos en los valores que se desplomarían si la burbuja estallaba es cuándo se produciría el estallido. Si se ponían “cortos” con demasiada antelación, el mercado podría estar alcista durante más tiempo del que podrían haber aguantado los que se hubieran puesto “cortos” y arruinarlos (como ocurrió con LTCM). De hecho, cuentan los autores que, cuando los inversores pudieron ponerse cortos frente a los valores que incorporaban los créditos hipotecarios de baja calidad comprando “protección” frente a la pérdida de valor de estos valores, lo hicieron y adelantaron el estallido de la burbuja en más de un año provocando, casi inmediatamente, una bajada en la cotización de aquellos valores, lo que resulta más llamativo por cuanto eran los valores emitidos a partir de 2005 los que incluían préstamos de peor calidad y con mayor riesgo de impago y todo ello en un entorno en el que los precios de las viviendas seguían subiendo y, por lo tanto, ocultaban la pérdida de valor – el mayor riesgo de impago – de los créditos hipotecarios correspondientes. Añádase la enorme demanda de valores con triple AAA, lo que requería emitir enormes cantidades de títulos de los que pudiera separarse una “rodaja” que mereciera tal calificación y se comprenderá que el mercado siguiera proporcionando ese tipo de títulos. Pero esta evolución demuestra que la eficiencia informativa de los mercados no lo hizo “tan mal” en la crisis. La explicación que dan los autores sobre por qué las cajas alemanas – Landesbanken – compraron los CDO es magnífica y, al respecto, no hubo un mercado secundario muy líquido ya que los que compraban los títulos lo hacían para tenerlos hasta su vencimiento y los adquirían en el mercado primario, esto es, directamente de los emisores, no de alguien que habiéndolo suscrito, lo vendiese en el mercado y, respecto de éstos, los inversores institucionales se fiaron de la reputación de los bancos de inversión que pusieron en circulación esos valores y en los modelos utilizados por éstos para calcular su riesgo).

Los autores concluyen que no necesitamos recurrir, en general, a las disonancias cognitivas o a otros errores de juicio o sesgos cognitivos de los participantes en el mercado para explicar el comportamiento de éste durante la crisis. Es suficiente con recurrir a la disponibilidad de información pública y a las “fricciones” que acompañan a los mercados competitivos. Si algo se ha aprendido de la crisis en relación con la eficiencia informativa de los mercados es, precisamente, cuán sensibles son éstos a cualquier fricción o limitación. Sobre esta base, los autores analizan cómo la utilización correcta de la doctrina de la eficiencia informativa de los mercados puede mejorar la calidad de la regulación. Por ejemplo, intensificando las obligaciones de transparencia o, más en detalle, obligando a negociar los títulos complejos en mercados de tipo bursátil y no por medio de negociaciones opacas y privadas

Gilson, Ronald J. and Kraakman, Reinier, Market Efficiency after the Financial Crisis: It's Still a Matter of Information Costs (February 11, 2014). Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2396608 

Una presentación sobre participaciones preferentes

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Hace unos meses, me invitaron de una Universidad del norte de España a dar una charla sobre participaciones preferentes. Al final, la conferencia se suspendió no sé por qué motivos. Algo de la misma está incluido en la entrada sobre el caso Eroski. Como quedará obsoleta fácilmente, la cuelgo aquí por si tiene alguna utilidad

La ley del precio único y la moneda única

Fuente

¿Un argumento más para liberalizar la fijación del precio de reventa?

El Confidencial resume un trabajo recientemente publicado en el que se analiza si los grandes distribuidores (Zara, H & M, Apple, IKEA…) fijan los mismos precios para productos idénticos en los distintos países. Su conclusión es que así es dentro de una misma zona monetaria. O sea, que los precios de Zara son los mismos en toda la zona euro. Y son distintos cuando salimos de la zona euro aunque los comparemos con los de países como Dinamarca que conservan su propia moneda pero ligada al euro y, por tanto, que “se mueve” – se revaloriza o se deprecia – en línea con lo que hace el euro.

Este fenómeno tiene implicaciones importantes. Los autores destacan dos. La primera es que la teoría de las áreas monetarias óptimas – recuérdese que se dijo que el euro no era una área monetaria óptima porque los shocks inflacionarios asimétricos podían ser frecuentes entre los distintos países de la zona euro – puede no tener un valor predictivo importante. El resultado de la investigación conduce a sugerir que la simetría en la evolución de la inflación puede resultar de la unión monetaria con independencia de que, antes de la introducción de la moneda única, la Unión Europea no fuera una zona monetaria óptima a la luz de la evolución de los precios en el pasado en los distintos países que hoy forman la zona euro. En la jerga de los economistas, esto quiere decir que la generación de un precio único en toda la zona se debe a la introducción de la moneda única y no al revés. La segunda es que “como los precios de los bienes dentro de una zona monetaria única pueden responder menos a shocks que afecten específicamente a determinados países, los resultados alcanzados generan información de interés sobre la naturaleza y eficacia de las devaluaciones internas” como la que está viviendo España. En efecto, si la unicidad monetaria determina la evolución de los precios, la eficacia de la reducción de salarios para provocar una reducción de los precios puede ser menor de la que cabría esperar.

Tendría interés explorar si este tipo de resultados debería llevar a la Comisión Europea y al Tribunal de Justicia a modificar su actitud hacia las restricciones verticales, en particular, hacia la prohibición absoluta a los fabricantes de fijar a los distribuidores el precio de reventa de sus productos (o de prohibir a los distribuidores vender a través de internet los productos del fabricante).

Como es sabido, el argumento para defender la prohibición absoluta de fijación del precio de reventa no puede ser ya económico: fijar, mediante acuerdo entre fabricante y distribuidor, el precio al que éste venderá a los consumidores un determinado producto no es un acuerdo restrictivo de la competencia porque no es un acuerdo que se celebre entre competidores y, por lo tanto, no puede “tener por objeto” restringir la competencia. Si dos operadores no compiten entre sí, no pueden celebrar un acuerdo que tenga por objeto restringir la competencia entre ellos si esta competencia no existe. Y es evidente que el distribuidor no compite con el fabricante por regla general sino que complementa la labor de éste trasladando sus productos hasta los consumidores. Pero el Tribunal de Justicia metió la pata en 1965 y ha decidido no sacarla aunque su metedura de pata le lleve a acumular los disparates en los últimos cincuenta años.

El argumento no-económico utilizado por el Tribunal de Justicia para justificar la calificación del acuerdo de fijación del precio de reventa como un acuerdo restrictivo de la competencia por su objeto es el del mercado único. Se dice – también en la malhadada sentencia Consten/Grundig – que el contrato entre un fabricante y un distribuidor por el que el primero protege al segundo frente a la competencia de otros distribuidores en la distribución de sus productos – y fijar el precio de reventa es la forma más eficaz de proteger a un distribuidor de alta calidad frente a la competencia de otros distribuidores low cost – se celebra “para restablecer las divisiones en el comercio entre Estados miembro” y el Tribunal de Justicia ““no podía permitir que las empresas reconstruyeran tales barreras; que el apartado 1 del artículo 85 responde a dicho objetivo, aun en el caso de que se trate de acuerdos entre empresas situadas en distintas fases del proceso económico”. Hemos dicho por activa y por pasiva que la competencia a la que se refiere el art. 101.1 del Tratado es la competencia en el mercado del producto en el que está presente el fabricante (en el caso de la Sentencia Consten/Grundig, el mercado de los televisores), de manera que, a menos que Grundig fuera dominante en ese mercado, su acuerdo con Consten para fijar los precios de reventa – o para darle protección territorial absoluta – no podía afectar al precio de los televisores, esto es, no podía provocar una subida o una bajada de los precios de los televisores. Para que ocurriera tal cosa es imprescindible que Grundig no fuera “precioaceptante”, es decir, que pudiera influir con su sola decisión en el nivel de precios de los televisores, lo que no era el caso (Grundig apenas tenía una cuota del 5 % en ese mercado).

La Comisión Europea se ha aplicado con gran energía a multar a los fabricantes de automóviles europeos que trataban de aprovechar las distintas sensibilidades nacionales al precio de sus productos para fijar precios más altos o más bajos en los distintos países. Pues bien, si resulta que lo que aproxima los precios en los distintos países es que éstos estén expresados en la misma moneda, la tenemos también de que las presuntas barreras al mercado único que derivarían de la fijación del precio de reventa por los fabricantes (dispersión de precios dentro del mercado único) son barreras ilusorias que desaparecen cuando los consumidores pueden comparar fácilmente los precios en unos y otros mercados. Los autores indican que, aunque puede haber otras razones (menor coste de fijar los precios)

“quizá los fabricantes equiparen los precios dentro de una misma zona monetaria pero no fuera de ella, aunque se trate de países cuya moneda está ligada al euro, por el temor a enfadar a los clientes que pueden comparar precios fácilmente… el hecho de que estas empresas vendan en tiendas a pie de calle y por internet, que facilita la comparación de precios, puede haber jugado un importante papel y haber llevado a los fabricantes a implementar esta estrategia de precios”

Por tanto, los fabricantes que adoptan una estrategia de precios distintos para cada uno de los países de Europa lo hacen a su propio riesgo y el hecho de que impongan a sus distribuidores el precio al que tienen que revender sus productos es el resultado de una estrategia racional. La Comisión Europea, lo que tendría que hacer para promover la “unicidad” de precios dentro del mercado único es tomar medidas que aumenten la transparencia (por ejemplo, exigiendo que si a las páginas web se puede acceder desde cualquier país de la Unión, los precios estén reflejados en todas las monedas europeas), no sancionar a las empresas que se comportan racionalmente. Pero, cuidado, porque del trabajo reseñado se deduce también que una evolución idéntica de los precios en toda la eurozona puede reducir la eficacia de los esfuerzos de algunos países por llevar a cabo devaluaciones internas para reducir sus costes, precios y salarios y aumentar así su productividad/competitividad.

Cavallo, Alberto and Neiman, Brent and Rigobon, Roberto, Currency Unions, Product Introductions, and the Real Exchange Rate (November 2012). NBER Working Paper No. w18563. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2179401

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